国内游戏版号重新开端发放，“大厂”集中优质资源打造头部 ...

《英雄联盟手游》上线之初曾被以为将是《王者光彩》的有力竞争者，但《王者光彩》仰仗其新皮肤、新英雄的频繁更新，社交功用属性的强化等一系列优质内容的持续输出，增强用户粘性的同时，也应用其社交游戏属性经过原有客户引进新用户，使其在同类手游竞争下依旧坚持抢先位置。

据牛特市场数据，《王者光彩》在9月份上线了7款新皮肤，10月份上线了5款新皮肤，其中滕王阁序、潮玩造梦师以及星穹之声三款新皮肤取得较高热度，后续《王者光彩》还有七周年庆的各种活动。优质新内容的持续输出使得《王者光彩》长期坚持高用户粘性和付费率，进而成为现象级手游爆款，并持续出圈，成为依托内容打造年轻人游戏社交新平台的模范。

据雷锋网数据，TikTok仅用4年时间就完成了MAU破十亿的目的，而Facebook完成这一目的破费了十年。Tiktok的快速增长离不开其国内胜利战略的指引——抖音分离UGC和PGC创作方式，使其具有用户准入门槛低、内容共享性强以及传播掩盖面广等特性，这些特性都培育了抖音超大的用户流量，为其商业变现方式的胜利奠定了基础。

在海外市场，TikTok胜利复制国内战略，在各地市场分离本土化元素打造具有本土化特征的内容，在优质内容带动下用户量和收入范围得到快速增长，依据Sensor Tower数据，2022年10月TikTok在全球Google Play收入排行榜排名第2。

在《王者光彩》尚未出海之时，同为MOBA手游的《无尽对决》抢先登录东南亚市场，仰仗其优质的内容、配置请求不高、轻量化等特性，疾速取得了东南亚市场用户的喜欢。依据Sensor Tower数据，2021年《无尽对决》以4700万下载量的成果登顶东南亚出海榜单首位，在收入榜单上《无尽对决》也以超越一亿美圆的年度收入位列第一。

此外，字节收购《无尽对决》研发商沐瞳科技后也使其与TikTok在海外市场上完成内容互补，构成协同效应。在TikTok的支持下，《无尽对决》推出了一系列赛事，TikTok也成为了赛事的官方推行平台，构成了内容推行的双赢，有望支持《无尽对决》在商业化方面维持良好表示。

2022年4月，国内游戏版号重新开端发放，但每月版号发放数量同比有所减少，截至11月1日，2022年共下发版号314款，而2021年为690款，2020年为1314款。依据七麦数据，2022年10月，共计22款手游登上IOS畅销Top10，除《暗黑破坏神：不朽》《极无双2》外，其他游戏皆为上线超越一年的老游戏，其中腾讯有9款，网易有5款。

受版号政策和游戏公司产品周期影响，2022年以来，新上线的头部游戏较少，头部老游戏位置愈发稳定，手游集中度进一步提升。依据data.ai数据，2022年9月中国出海游戏收入排行榜中《原神》《Puzzles & Survial》《万国醒悟》分别排名第1、第4和第5名，相关公司米哈游、三七互娱、莉莉丝则仰仗各自头部产品分别排名2022年9月中国游戏厂商出海收入排行榜的第1、第2和第4名。

《Puzzles Survival》创新的融合了“三消+SLG”玩法，2021年荣获Sensor Tower亚太“最佳玩法创新手游”奖，《原神》则以创新性的开放世界玩法取得众多玩家认可与好评，《万国醒悟》创新的融合了RTS与SLG玩法，带来新的玩法体验，截至2022年11月，《原神》与《万国醒悟》分别在TapTap取得8.7、7.7的高评分，优质内容同样对出海胜利至关重要。

依据VR陀螺数据，截至2022H1，Quest内容生态系统包含Quest Store、App Lab和SideQuest三大平台共有VR内容4920款，仅次于Steam的6574款。依据Meta connect 2022，截至2022年10月，Quest Store的累计收入曾经超越15亿美圆，有33款应用累计收入超越1000万美圆，比2022年2月增加了11款。

依据VR陀螺数据，Quest Store头部游戏《Beat saber》截至2022年6月累计收入达1.19亿美圆，收入范围可观。受益于Quest 2的上线以及其丰厚且优质的内容生态，Quest VR设备市占率持续提升，Quest Store收入的快速提升也为Quest VR生态翻开了市场空间。

依据米哈游官方公告，《原神》正式上线前的预算即达1亿美圆。随着人才成本以及单个游戏开发工作量的提升，精品游戏研发逐步构成重研发投入以获取长期高额收入的商业方式，内容能否优质愈发成为游戏公司能否坚持胜利的关键。

在此背景下，具备技术、人员和资金优势的头部厂商或在游戏研发上具有更多试错空间，并更能集中优质资源打造头部游戏。依据各公司公告，2017-2021年腾讯、网易平均年研发费用分别为323亿元、90亿元，在高额研发投入支持下，头部公司持续规划国内和海外优质工作室与研发人才，依据手游那点事统计，截至11月腾讯、网易在2022年分别投资规划了13、6家海外工作室。

腾讯控股（0700.HK）

宏观经济及疫情影响致短期业绩承压，看好H2业绩修复。2022Q2公司完成停业收入1340亿元（同比-3%），主要系受疫情影响和游戏发布数量减少、用户消费减少及未成年人维护政策等缘由所致。

公司2022Q2归母净利润为186亿元（同比-56%），Non-IFRS归母净利润为281亿元（同比-17%），主要系公司收入及投资收益下滑所致。我们维持盈利预测，预测公司2022-2024年归母净利润分别为1141/1396/1623亿元，对应EPS分别为11.9/14.5/16.9元，当前股价对应PE分别为21.7/17.8/15.3倍，

随版号重新开端发放与增强出海规划，国内外游戏有望加速上线，带动游戏业务重回增长。随疫情影响逐步衰退，广告需求于下半年有望持续回暖，同时视频号Q2总播放量同比增长超200%，并于7月推出信息流广告，商业化进程进一步加快，或成为广告业务重要驱动力。数字支付及云效劳空间仍宽广，

网易-S（9999.HK）

游戏全球化与元宇宙为体，有道、云音乐为翼。公司具有强大的原创IP打造与游戏研发才干，研发与发行出海有望驱动业绩持续增长，有道、云音乐为重要“两翼”，或进一步翻开长大空间。

全球头部IP产品表示亮眼，考证“全球头部IP+创新玩法”产品逻辑。依据Appmagic，《暗黑破坏神：不朽》海外上线首月流水超4900万美圆，国服上线首月维持在IOS游戏畅销榜前4名，《暗黑破坏神：不朽》与行将上线的《哈利波特：魔法醒悟》海外版有望持续亮眼表示，长期贡献可观业绩增量。

公司在元宇宙相关范畴具备抢先技术贮藏，且持续探求元宇宙概念产品商业化落地。公司在打造虚拟社会、经济模型等方面积聚的丰厚阅历，或为公司开发元宇宙产品带来抢先优势。元宇宙与游戏的分离或重塑游戏商业方式，进一步扩展公司游戏用户范围并提升用户时长与ARPU。

有道、云音乐展开或提速，成为公司重要的“两翼”基于渠道优势与强劲需求，有道智能硬件长大空间仍宽广，或驱动有道业绩持续增长。云音乐依托原创内容与共同音乐社区，打造差别化优势，培育平台高用户粘性与生动度。受益于独家版权方式终结后的头部版权回归，用户范围与付费率提升空间大，版权成本降落带动毛利率持续提升，为云音乐盈利重要驱动力。

圆满世界（002624.SZ）

宏观经济及疫情影响致短期业绩承压，看好H2业绩修复。2022年前三季度公司完成停业收入57.11亿元（同比-15.3%），完成归母净利润14.42亿元（同比+80.26%），完成扣非归母净利润9.21亿元（同比+64.1%）。前三季度收入同比减少主要系相关欧美子公司自2022年2月起不再归入兼并范围，净利润增长主要系《梦境新诛仙》《幻塔》《圆满世界：诸神之战》等产品贡献了良好业绩增量

游戏收入占比提升致毛利率提升，销售费用率随产品周期而变更。2022Q3，公司毛利率为73.56%（同比+10.27pcts），主要系毛利率较高的游戏业务收入占比提升所致。公司销售/管理/研发费用率分别为16.3%（同比-4.55pcts）/9.5%（同比+3.14pcts）/32.3%（同比+11.89pcts），主要系讲演期内公司减少推行投入同时加大了研发投入所致。

随着新产品的上线，销售费用率或有所提升，同时公司降本增效措施或致研发费用率有所下滑，公司整体费用率有望坚持平稳。公司贮藏产品丰厚且多款产品处于测试阶段，新游上线或推进公司业绩释放公司贮藏产品丰厚，且多款产品已处于测试阶段，贮藏手游产品包含《天龙八部 2》《朝与夜之国》《一拳超人：世界》《百万亚瑟王》《神魔大陆 2》《圆满新世界》《诛仙 2》，端游产品包含《诛仙世界》《Perfect New World》《Have a Nice

Death》等。

吉比特（603444.SZ）

新老游戏共同带动Q3业绩重回同比增长。2022Q3完成停业收入13.19亿元（同比+20.17%），完成归母净利润3.23亿元（同比+6.15%），完成扣非归母净利润3.35亿元

（同比+12.59%）。2022年前三季度完成停业收入38.30亿元（同比+9.89%），完成归母净利润10.12亿元（同比-16.07%），

随新游上线加大推行投入致销售费用率明显提升。2022Q3，公司毛利率为84.81%（同比-0.07pct，环比-4.46pct），或由于新上线产品为代理产品，需向研发方支付分红款所致。

公司销售费用率为33.80%（同比+7.90pct），主要系随《奥比岛：幻想国度》《一念逍遥（韩国版）》上线，营销推行投入加大所致。

公司管理费用率为6.90%（同比+2.19pct），主要系管理人员数量及薪酬增加所致。公司中心产品构成有效业绩支撑，贮藏游戏陆续上线或带来可观业绩增量依据公司公告，2022年1-9月，已上线6年的经典游戏《问道手游》停业收入及利润均同比有所增长，《一念逍遥》停业收入同比基本持平。

公司贮藏游戏包含《超喵星计划》《黎明精英》《失落四境》等，其中多款游戏已取得游戏版号，测试调优后有望陆续上线。海外方面，公司贮藏游戏包含《公开城堡3（海外版）》《奇葩战役家（海外版）》等。在公司长线运营战略下，公司中心产品表示稳健，为公司在产品周期底部提供了有效的业绩支撑，后续国内与海外贮藏产品的陆续上线，有望为公司带来可观业绩增量，开启新的增长周期。

三七互娱（002555.SZ）

自研与出海效果显著，未来贮藏产品丰厚。公司坚持“精品化、多元化、全球化”战略，通

过进步研发水平和发行运营水平，进一步提升游戏质量、拓宽游戏品类、提升公司产品市场份额。

公司已于 2022 年 9 月份发行了《小小蚁国》并取得了较好的停业收入，同时公司贮藏了《霸业》等重点产品，估量将在未来季度间陆续发行。 2022年前三季度公司完成归母净利润22.57亿元，同比增长31.11%，精密化运营效果进一步凸显，存量产品生命力不时激活，国内海外业务同步推进。